顶级投资回报，诞生于漫长的无反馈周期 看了比亚迪和李录老师的访谈，里面有一些信息，很值得反复咀嚼。 2014年9月至2015年2月，当整个A股市场如火如荼地演绎大牛市行情时，比亚迪却在短短几个月里剧烈下跌。 最夸张的一天是2014年12月18日，股价盘中最低点单日跌幅一度接近50%。 （根据董秘李黔的说法，当时公司并没有出现足以伤及根本的经营问题。） 如果说持股暴跌痛苦，那么在踏空牛市的同时持股暴跌，大概就是10倍的痛苦。 可以想象，当时持有比亚迪的投资人承受了多大的精神压力，也承受了多少来自外界的质疑和冷嘲热讽。但李录老师几乎没有动摇，不但一股没卖，后来还在底部继续加仓了300万股。 如果把时间维度拉得更长一点看，当时比亚迪的股价实际上已经有5年没有明显上涨了。而这还不是痛苦旅程的终点。若以2014年9月的高点作为参照，直到2020年6月，股价才重新突破6年前的高点。 如果你是一个关注基本面的长期持股者，你很看好比亚迪这家公司，也很看好它的创始人，那么你很可能面临的现实是：从2010年开始持有这家公司，10年时间里股价几乎没有给你什么正反馈。甚至站在2020年年初看，股价还比10年前低了40%。 坦率地说，我很难想象，一个人要如何在这十年里始终不动摇，坚持自己的判断，坚持对一家公司的看好，在几乎没有正反馈、甚至长期承受负反馈的情况下，依然平静地度过这段漫长时光。毕竟，人生能有几个十年呢？更何况是自己最年富力强、精力最旺盛、机会成本也最高的十年。 李录老师做到了。巴菲特老师也做到了。 后来的故事大家都知道了。2020年，比亚迪股价从底部大幅上涨；此后几年，公司也迎来了经营与市值的集中兑现。若按更长时间维度粗略估算，李录老师这笔投资最终带来了极为可观的回报。考虑到他在公司上市初期就已买入，这笔投资最终获得超100倍回报、24年复合年化约20%，大致并不夸张。 这笔回报的背后，并不是线性的、每天涨一点的正反馈，而是以十年为单位的无反馈，甚至负反馈，然后才迎来爆发式兑现。这大概也是华人投资领域最传奇的一笔投资之一。 访谈里，比亚迪董秘李黔一直在问李录老师，当时的心态到底是什么。李录老师的回答很有意思：他并没有特别关注股价表现，而是清晰地感知到公司的状态在越来越好。他关注的重点，更多还是公司的基本面，以及创始人的状态。只要这两个因素都在持续向好，他就没有太多担忧。 这是真正意义上的价值投资。但问题在于，真正困难的地方，从来都不只是“看懂”一家好公司。 如果真的希望长期持有一家好公司，并从公司的成长中收获巨大的回报，那么过程中这种漫长的等待和煎熬，几乎是每个投资者都绕不过去的。这是必须接受的现实。 这个故事也给了我另外两个启发。 第一个启发是，不要在情绪极度亢奋、市场一致性看好、静态估值又很高的时候去买一家公司。否则，哪怕公司很好，等待你的也可能是长达数年的煎熬。2009年，因为巴菲特入股比亚迪的消息刺激，比亚迪股价一年涨了4倍；但如果你在2010年4月的高点附近买入，之后需要一直持有到2020年8月，收益也只有约2%。所以，再好的公司，买得太贵，依然是巨大的风险。 第二个启发是，哪怕再看好一家公司，也要尽量避免单票仓位过重。因为过程中的漫长与痛苦，往往会超出最初的预估。同时期的李录老师还持有长江电力、茅台等一系列优秀公司，所以比亚迪虽然煎熬，但对喜马拉雅整体收益的拖累并没有大到无法承受。这使得它作为一家基金，能够在那个周期里依然保持较好的表现，并且持续存续下去。 进一步看，能扛住十年的无反馈，靠的也不只是信念本身。背后还需要足够深的研究、稳定的判断锚、合适的资金属性，以及一个能够承受波动的组合结构。否则，很多人在逻辑上认同长期主义，在现实里却很难撑过中间那段最难熬的时间。 说实话，看到这个案例，我是很有感触的。相信我们公众号读者里持有拼多多的朋友，也会有类似感受。 讲这个案例，并不是想泛泛地给大家打气，更不是鼓励大家简单地“死扛”。我更想表达的是：再好的公司，也会经历很艰难的阶段；再正确的判断，也常常要穿越漫长等待，才能迎来兑现。 当然，这类案例本身也带有一定的幸存者偏差。并不是所有看上去优秀、也曾经历长期低迷的公司，最后都能走出比亚迪这样的路径。所以真正重要的，是在等待中持续验证：公司的基本面有没有变，创始人的状态有没有变，当初买入的价格，是否仍然提供了足够的安全边际。 长期回报往往诞生于两个阶段：买入时的低估，以及持有过程里对漫长无反馈期的承受。前者决定赔率，后者决定你是否真正拿得到赔率。