这轮周期里，最成功的一批项目，其实在一个关键点上把事情做反了 用自动回购，把价格曲线和用户一起搞乱了 典型案例就是早期周期宠儿 $HYPE、$ENA、$JUP 在估值倍数上完全不公平的水平，用极其夸张的价格，直接把数以千万计的资金打上去回购，等于在顶部用金库给市场抬轿子 价格一拉升，叙事就跟着被点燃，价格驱动叙事 散户看到趋势与叙事同步强化，FOMO 冲进去接盘，最后在顶部被收割 这不是个别人的判断失误，而是机制制造的集体误判 更糟的是，很多创始人也被这种自我强化灌了太多鸡汤，开始相信那些倍数就是合理的，因为价格暂时证明了他们 市场的短期反馈，被当成了长期价值的认证，这就是后面一切矛盾的起点 随后价格进入数月下行，回不到前高，也看不到明确回到前高的路径 于是又出现了第二种同样错误的归因 有人开始怪机制，说价格不断从之前那个过高水平纠正，回购根本没用，买回去也没意义 这句话同样错 它把一个几百年来反复验证的金融常识又忘了一遍： 回购不是让价格永远维持在错误高度的锚，它只是资本分配工具 你在昂贵时拼命买，结果只能是把资金消耗在最差的位置 放大顶部的泡沫，随后在均值回归里显得无能为力 所以讨论不该停在回购有没有用，而要回到一个更硬的约束条件上 如果项目的收入连开发都养不起，那当然别把有限资金花在代币上，先把开发和产品撑起来 但一旦项目已经成功并且有持续、稳定的收入，作为持有人我只问一个问题： 如果代币既没有分红，也没有回购，至少也没有极其清晰的金融用途，那代币存在的意义到底是什么 代币如果没有现金流回传路径，也没有明确的金融效用，它就只能靠更高的价格去证明自己，那不是价值，这是自我催眠 因此，我给这场要不要回购的争论一个更细致的解法：回购要做，但必须把强度和价格绑定，让回购在便宜时更有攻击性，在狂热时更克制 回购金额随价格变化，是一个正确的目标 价格便宜时，应该尽可能多回购，因为同样的钱能拿走更大比例的供给，供给收缩的效果呈倍数级增强 市场太热时就放慢，避免用金库追高，避免把叙事吹到失控 有些创始人更习惯传统公司那套，由 CEO 或管理层临机决策回购，按经营与估值择时，做成 ad hoc 的管理动作，这完全合理，因为现实世界里的公司一直如此 Ad hoc 只看情况进行决策 但如果协议更去中心化，或者透明度、可预测性、甚至法律风险是优先级，就需要程序化的回购框架，在规则层面把人性锁住，同时给市场可预期的边界 这里有一个简单的程序化方式：用市盈率做阀门，让回购比例由估值区间决定 每个协议都可以按自身情况设计细节，一个可行例子是这样 对收入做指数移动平均，半衰期由项目选择，然后把这个 EMA 收入年化，作为 earnings 然后对每天或每个区块产生的收入，按回购时能达到的代币价格所对应的 PE 分档执行 当回购对应的 PE 小于 4，回购 100% PE 在 4 到 6，回购 75% PE 在 6 到 8，回购 50% PE 在 8 到 10，回购 25% PE 高于 10，不回购 这样做的核心，是把回购从情绪行为变成价值约束行为，便宜时重拳出击，昂贵时收手 同时，所有未用于当期回购的收入余额进入储备池，用于在真正的下跌里回购 储备池的回购节奏只看价格 EMA，例如以过去 90 天价格 EMA 为参照，价格越低于这条均线，回购速度越快 这相当于一种结构化的下行保护，也是一种买跌的纪律 是的，这套方案比全有或全无的自动回购更复杂，需要更精细的金融工程 但在 Web3 游戏、Web3 社交、元宇宙这些叙事接连失败之后，现在已经很清楚：Crypto 的核心是金融，金融也正在被 Crypto 化 当你在做一个严肃项目，却还用幼稚的资本分配逻辑处理回购，本质上是在用早期创业的方式管理成熟资产 你可以没有金融专家在团队里，但至少应该请顶级外部顾问或专业机构，把机制做对